Evolutionはライブディーラーで年間20億ユーロのビジネスを築き上げてきたが、2026年10月23日の第3四半期報告書によると、今やスロット部門が成長を牽引している。RNG収益は前年同期比10.1%増の8,310万ユーロ。ライブカジノ収益は2.6%増の4億4,300万ユーロ。成長率の差はほぼ4対1であり、これは一時的なものではない。2026年の最初の9ヶ月間では、ライブ収益は1.4%減、RNG収益は10.8%増となっている。ライブカジノ分野を定義づけた企業が、自ら築いたテーブルではなく、買収したスタジオによって押し上げられているのだ。見てくれ、主要指標は安定していたため、CEOのマーティン・カールソンドは「波乱のない四半期」と呼び、過去2年の文脈ではそれが良いニュースとなる。グループ純収益は3.7%増の5億2,610万ユーロで、2024年以来初の前年同期比増加となり、4四半期連続の減少に終止符を打った。調整後EBITDAは3億4,590万ユーロ、マージン65.8%。しかし、その穏やかな表面の下で、資金の出所の構成が変化しており、暗号カジノでEvolutionのコンテンツをプレイする人にとって重要な意味を持つ。
Evolutionの2026年第3四半期決算が実際に示すもの
Evolutionは2つの製品ラインを報告している。ライブはディーラースタジオ、Crazy TimeやLightning Rouletteなどのゲームショー、そしてEzugiライブブランドをカバーする。RNGは過去6年間に買収したスロットスタジオ、NetEnt、Red Tiger、Big Time Gaming、Nolimit City、DigiWheel、そしてアメリカ人プレイヤー向けに新設されたSpinning Whaleブランドをカバーする。以下は、同社自身の四半期表から取った、過去5四半期の2ラインの動きだ。
| 四半期 | ライブ収益（百万ユーロ） | RNG収益（百万ユーロ） | RNGの総収益に占める割合 |
|---|---|---|---|
| 2025年第3四半期 | 431.7 | 75.5 | 14.9% |
| 2025年第4四半期 | 438.6 | 75.7 | 14.7% |
| 2026年第1四半期 | 434.9 | 78.2 | 15.2% |
| 2026年第2四半期 | 437.3 | 80.5 | 15.5% |
| 2026年第3四半期 | 443.0 | 83.1 | 15.8% |
RNGは過去4四半期すべてで前四半期比で成長している。ライブは第1四半期に後退し、第2四半期に回復し、ようやく1年前の水準を上回った。注目すべきはシェアの列だ。スロットは2025年末にはEvolutionの収益の14.7%だったが、現在は15.8%である。年間1ポイントのミックスシフトは劇的に聞こえないかもしれないが、ライブカジノが依然としてビジネスの84%を占め、業界最高のマージンを持っていることを思い出してほしい。RNGに移行する各ポイントは、EvolutionがPragmatic Play、Play n GO、Hacksawと競合する市場に移行するポイントであり、カテゴリーを完全に支配するわけではない。
明らかに、この四半期には1,210万ユーロの一時費用も含まれていた。報告されたEBITDAマージンは63.5%で、英国ギャンブル委員会との560万ユーロの和解金と、放棄されたGalaxy Gaming買収による650万ユーロの解約および法務費用を除外することで65.8%に調整される。これらを除くと、営業費用はわずか2.8%増で、収益とほぼ一致している。純利益は3.6%減の2億4,330万ユーロとなったが、自社株買いプログラムにより株式数が減少したため、1株当たり利益は1.25ユーロから1.31ユーロに上昇した。
なぜEvolutionのRNGビジネスはライブより速く成長しているのか？
スロット側を牽引する3つの要因があり、いずれも偶然ではない。さらに、第一に北米がある。Evolutionはこの四半期に北米プレイヤーから記録的な8,430万ユーロを報告し、前年同期比13.6%増で、経営陣はRNGが主な牽引役だと述べた。規制された米国の州は、ヨーロッパよりもライブディーラー製品の受け入れが遅れており、その理由の一部は、すべてのスタジオが州内に物理的に存在する必要があるからだ。スロットにはその問題がない。ニュージャージーで認定されたNetEntやRed Tigerのタイトルはどこからでも提供できる。EvolutionはこれをSpinning Whaleで推進しており、アメリカの嗜好に合わせてゼロから設計されたスロットブランドで、最初のタイトルは2026年11月に予定されている。また、第4四半期にIce Fishingを北米に展開する予定で、カールソンドは電話会議で「おそらくオンライン史上最大のゲーム」と表現した。
第二はNolimit Cityだ。Evolutionは買収以来、スタジオ別の収益を公表していない。しかし、Nolimitのカタログは暗号カジノでの高ボラティリティスロットプレイのバックボーンとなっており、Soaked by SeamenやTrue Grit Redemption 2のような最大30,000倍以上の勝利を持つタイトルが最もストリーマーの放送時間を獲得している。暗号運営者は規制が少ないか無規制である傾向があるため、規制市場が課す認定の遅れなしに、新作Nolimitリリースを初日から受け入れる。このチャネルはヨーロッパの規制市場が縮小する中で成長し続けており、Nolimitの収益もそれに伴って成長している。
第三はゲームラウンドの単純な算数だ。Evolutionのゲームラウンド指数はこの四半期に435に達し、前年同期比22.5%増、前四半期比11.3%増となった。収益は3.7%増加した。CryptoCasino.Vegasの2つのシリーズの分析によると、ゲームラウンド当たりの収益は年間で約15%減少した。スロットラウンドはライブラウンドよりも安くて速い。したがって、ライブボリュームよりもスロットボリュームを速く追加しているビジネスは、まさにこのパターンを示す：活動は急増し、収益は緩やかに増加する。収益ラインが完全に追いつく前から、ミックスは目に見えてRNGに傾いている。
ヨーロッパは依然として縮小しており、経営陣もそれを認めている
冗談抜きで、地域別の表はあまり快適でない話を物語っている。プレイヤーが実際にいる場所で測定すると、Evolutionのヨーロッパ収益は1億7,370万ユーロで、前年同期比4.7%減、2024年後半のピークからはほぼ15%減となっている。これは唯一の減少地域であり、かつては最大の地域だった。
| 地域（プレイヤーIP別） | 2025年第3四半期（百万ユーロ） | 2026年第3四半期（百万ユーロ） | 変化 |
|---|---|---|---|
| アジア | 189.1 | 192.1 | +1.6% |
| ヨーロッパ | 182.2 | 173.7 | 4.7% |
| 北米 | 74.2 | 84.3 | +13.6% |
| ラテンアメリカ | 39.8 | 49.0 | +23.1% |
| アフリカおよびその他 | 21.9 | 27.1 | +23.7% |
| 合計 | 507.1 | 526.1 | +3.7% |
アジアは現在、ヨーロッパよりもEvolutionに多くの収益をもたらしており、グループの37%を占め、ヨーロッパは33%だ。アジアの数字は成長ではなく横ばいなのは、経営陣が述べたように、そこでのサイバー犯罪問題が「解決されていない」からだ。Evolutionは1年以上にわたり、アジア全域でハイジャックされたビデオストリームやゲームの無許可再販業者と戦っており、前四半期比0.8%の増加は、漏洩が遅くなったが塞がれていないことを示唆している。
実を言うと、ヨーロッパの問題は規制にある。オランダ、ドイツ、フィンランド、スウェーデン、英国はすべて、過去18ヶ月間に預金制限、ボーナスルール、税金を強化した。そしてEvolutionはその影響を運営者顧客を通じて吸収した。カールソンドはそれを隠さなかった。電話会議での彼の言葉は、「規制の状況や低いチャネル化率に関係なく、我々はもっとうまくやるべきだ」であり、その改善には「絶え間ない規制や税制の変更なしに数四半期の安定」が必要だという。タイムラインは示されなかった。規制市場からの収益シェアは49%に達し、2年前の39%から上昇しており、これはEvolutionの上場にとっては良いが、短期的には成長率にとっては悪い。
ブラジルのスタジオ閉鎖は実際どれくらいのコストがかかるのか？
ブラジルはすべてのアナリストが尋ねた質問だった。ブラジル政府は9月25日に暫定措置によりライセンスされた賭博フレームワークを撤回し、ライセンスサイトは10月6日に閉鎖され、Evolutionは10月5日にサンパウロスタジオを閉鎖した。カールソンドは「ブラジルの状況に誰もが驚愕している」と述べ、第4四半期の影響を推定することを拒否した。
通常、報告書の数字からそれを限定できる。ラテンアメリカはこの四半期に4,900万ユーロを提供し、同社はブラジルがその数字の「半分をはるかに下回る」と述べている。寛大な端を取り、2,000万ユーロと仮定しよう。それはグループ収益の3.8%であり、その一部はまったく消えない。なぜなら、ライブカジノを望むブラジル人プレイヤーは、他のライセンスを通じてEvolutionテーブルをまだ提供しているオフショア運営者に移行するからだ。残りのラテンアメリカ市場は前年同期比23%以上成長し、経営陣はその勢いが穴の一部を相殺すると期待している。現実的な最悪のケースは、第4四半期の収益成長率に対する2〜3パーセントポイントのマイナス影響で、グループをほぼ横ばいに押し戻すだろう。痛いが、存在を脅かすものではない。
より鋭い点は、誰が利益を得るかだ。規制市場が門を閉ざすと、需要は消えない。それは同じゲームを提供する暗号運営者やグレーマーケットサイトに移る。Evolution自身のコンプライアンス報告書は今年初めに、そのコンテンツが禁止市場に到達していることを認めており、ブラジルの逆転はそのチャネルを小さくするのではなく、大きくする。同社は地元スタジオが閉鎖されても、アグリゲーターやオフショアライセンシーを通じてブラジルの収益を得る可能性が高い。
一時費用：英国との和解と失敗した買収
費用項目の2つの項目は、受け取った以上の注意に値する。第一は、英国ギャンブル委員会との475万ポンド（会計上560万ユーロ）の和解金で、ライセンスなしで英国プレイヤーにサービスを提供するサイトにEvolutionのコンテンツが表示されたことに関するものだ。規制当局の立場は、サプライヤーは契約を結ぶ相手だけでなく、ゲームが最終的にどこに置かれるかについても責任を負うというものだ。これはすべてのB2Bスタジオが注意深く読むべき前例である。同じ論理がPragmatic Play、Play n GO、そして無許可の暗号カジノにゲームが表示される他のすべての企業にも当てはまるからだ。
奇妙なことに、第二はGalaxy Gaming買収の解約および法務費用650万ユーロだ。Evolutionは2024年7月に、ブラックジャックのサイドベット知的財産を確保するために、ラスベガスのテーブルゲーム会社を約8,500万ドルで買収することに合意した。2026年7月17日の期限が過ぎた時点で、2つの米国ゲーミング規制当局の承認がまだ得られておらず、Evolutionは延長するよりも撤退を選んだ。520万ドルの解約料を支払い、Galaxyのサイドベットを商業的にライセンスし続ける。カールソンドはこの取引を「重要ではない」と呼んだが、グループレベルでは確かにそうだ。しかし、それはEvolutionが米国ライブブラックジャック拡大のために望んでいた所有サイドベットポートフォリオなしで残ることを意味する。デラウェアにもサービスを提供する4番目のニュージャージースタジオが第4四半期にオープンし、米国スタジオ数は8つになる。
自社株買い、現金、通年マージン
Evolutionは第3四半期だけで8億2,390万ユーロを自社株買いに費やし、5月19日に始まった20億ユーロのプログラム以来11億2,700万ユーロを費やし、1,690万株を消却した。営業キャッシュフローは3億6,610万ユーロだったため、同社は稼ぐよりも速く現金を使っている。貸借対照表はそれを示している：現金は四半期末に6億5,640万ユーロで終わった。CFOのヨアキム・アンダーソンは、自社株買いのペースは現金生成に合わせて第4四半期から2027年初頭にかけて減速すると述べた。Evolutionは無借金だ。そうは言っても、従業員数は23,408人に達し、前年同期比8.1%増で、この四半期に2番目のリトアニアスタジオがオープンした。人件費は5.7%増加した。通年ガイダンスは変わらず：調整後EBITDAマージンは2025年と同水準（66.1%）で、年間110以上の新ゲームをリリースする。2026年後半のパイプラインには、カールソンドが「我々の歴史の中で作られた最大のゲーム」と呼ぶハズブロブランドのタイトル、Game Nightが年末前に予定されている。Evolution 2026年第3四半期の概要
| 指標 | 2026年第3四半期 | 2025年第3四半期 | 変化 |
|---|---|---|---|
| 純収益 | 5億2,610万ユーロ | 5億710万ユーロ | +3.7% |
| ライブ収益 | 4億4,300万ユーロ | 4億3,170万ユーロ | +2.6% |
| RNG収益 | 8,310万ユーロ | 7,550万ユーロ | +10.1% |
| 調整後EBITDAマージン | 65.8% | 66.4% | 0.6ポイント |
| 純利益 | 2億4,330万ユーロ | 2億5,230万ユーロ | 3.6% |
| 1株当たり利益 | 1.31ユーロ | 1.25ユーロ | +4.6% |
| GGRに占めるモバイルシェア | 77.0% | 74.0% | +3.0ポイント |
| 規制市場シェア | 49% | 46% | +3ポイント |
| 従業員数 | 23,408 | 21,652 | +8.1% |
ミックスシフトが暗号カジノプレイヤーにとって意味するもの
プレイヤーにとって、実際の影響は3つの場所に現れる。暗号カジノでより多くのEvolutionスロット、そしてより早くそれらが登場することを期待しよう。同社は成長しているチャネルにNolimit City、Big Time Gaming、Red Tigerのコンテンツを供給し続けるインセンティブを持っている。そして暗号運営者は地元の認定をスキップするため、規制されたヨーロッパのサイトよりも数週間早く新タイトルを受け取る。RNGの成長数値は、部分的にはそのパイプラインが機能していることの測定である。しばしば、ライブカジノのイノベーションは古典的なテーブルではなく、ゲームショーやライセンスブランドに集中することを期待しよう。Monopoly Roll em、Disco Balls、Ice Fishing、Game Nightはすべて、スロットを回す代わりにプレイヤーを引き込むように設計された大型フォーマットのゲームショーだ。標準的なブラックジャックやルーレットテーブルは成熟した製品である。成長は、マルチプライヤーやボーナスラウンドなどのスロットメカニクスを借りたハイブリッドフォーマットにある。それはまた、隣にある基本テーブルゲームよりも高いハウスエッジを持つ。
規制当局は運営者だけでなく、サプライヤーを標的にし続けることを期待しよう。英国の和解が方向性を示し、ブラジルの閉鎖は市場がどれほど迅速に消えるかを示している。アグリゲーターを通じてEvolutionコンテンツを提供するプラットフォームは、その影響を吸収するものであり、それらのほとんどはプレイヤーにそのリスクをまったく転嫁しない。例えばCryptoCasino.Vegasは、同じロビーからEvolutionのライブテーブルとNolimitやHacksawのスロットを提供しており、これはまさにEvolutionの収益分割が現在示している混合カタログである。
この四半期からの結論は、Evolutionはもはやスロットスタジオをいくつか所有する純粋なライブカジノ企業ではないということだ。スロットスタジオが成長エンジンであり、ライブビジネスはキャッシュカウであり、ヨーロッパは静かに減損処理されている地域である。RNGが10%で複利成長を続け、ライブが2%で這うなら、スロットは買収なしで2029年までにグループ収益の20%を超えるだろう。カールソンドは安定した四半期で会社を評価してほしいと考えている。より有用な解釈は、トップの安定が下での実際の変化を隠しているということだ。
